陈炳才：人民币应继续升值 贬值难以刺激出口

中国人民银行决定2013年3月17日起扩大人民币汇率波动幅度，从原先的上下1%扩大到上下2%，汇率波动幅度扩大以来，当日人民币汇率交易贬值波动多于升值波动，市场预期似乎在发生变化。

一、如何认识央行扩大汇率波幅的意图

汇率政策是货币政策的重要组成部分，它与贸易平衡关系密切，但很多时候，汇率政策的出发点不仅是考虑贸易平衡，更重要的考虑宏观经济目标的变化。

2013年7月20之前，因资金期限错配，带来市场流动性的结构性短缺，导致利率高企，也吸引了大量境外资金的进入，给人民币汇率升值带来压力。在充分讨论以后，人们普遍认为市场流动性不短缺，主要是期限错配，因此，货币政策应该增加利率、汇率弹性。利率弹性在2013年7月20日的贷款利率管制取消后已经实现，但汇率的弹性没有实现。

汇率缺乏弹性，导致市场对人民币汇率单边升值预期，加大了2013年外汇占款和市场流动性的增加。2014年1-2月份我国外汇占款增长加快。1月银行结售汇顺差1300亿美元，虽然统计数据显示商业银行2月的外汇占款增加只有1400亿人民币不到，2月结售汇顺差达到457亿美元，占款近2800亿人民币。这表明，境外资金流入规模加大。因此，央行扩大汇率波动幅度的一个重要的意图就是抑制外汇资金流入，减少人民币汇率升值压力（这里所说汇率是指人民币兑换美元，以下同）。同时，市场也在呼吁人民币对美元波动幅度扩大，甚至期望人民币兑换美元汇率有所贬值，减少套利资金进入国内市场投机。

二、当前汇率贬值性波动的原因

扩大汇率波幅后，人民币出现连续下跌，各方在猜测人民币汇率贬值到底是短期现象还是长期态势，波动以后是双向波动成为常态，还是单向波动成为常态，抑或是单向趋势多于双向趋势或相反？其实，近期的单项贬值波动有多种因素在其中发挥作用。首先是2月经济数据在3月中旬陆续公布，出口形势和工业产值增长不理想，消费物价上涨，而工业品价格下跌，对企业利润和发展不利。市场预期汇率贬值应属于正常，预期3月份这种状况不会发生逆转。其次，从市场表现来看，干预、投机或汇率交易行为异常是导致汇率连续贬值的重要力量。2月经济数据利空，应是一个短期现象，在3月15日之前的汇率波动中应该体现了，但这次人民币兑换美元连续贬值接近3%，在操作风格上与2011年出现的连续12个交易日触及涨停和2012年出现的多个交易日连续触及跌停如出一辙，不过在具体趋向和操作手法、时间上由所变化。如果不是央行的引导和干预，就意味着外汇市场存在影响汇率的强大力量，说明汇率交易机制有问题。

三、人民币汇率是否已经均衡

一个合理的汇率机制下，汇率的未来趋势是不确定的，如同股票价格走势一样。但在我国，人民币的汇率趋势或者被预期为升值，或者被预期为贬值，而且相对确定，说明汇率水平不均衡。目前的人民币汇率升值，相对于2005年7月21日之前，并没有均衡。1979年到1994年之间的人民币汇率贬值，一直没有找到均衡点，其标志就是汇率贬值之后，贸易很快出现逆差，而1994年的汇率并轨之后，人民币汇率再也没有贬值，而且没有出现持续的贸易逆差，甚至在亚洲金融危机、美国次债危机期间，也未出现大规模贸易逆差，说明1994年的汇率并轨，接近均衡价格。但2005年以来的汇率升值，虽然已经升值了一定的幅度，但市场依然预期人民币汇率升值。2011年管理部门曾经表态说人民币汇率接近均衡价格，而后来的人民币升值说明这个判断不符合实际。人民币升值没有找到均衡点的标志就是我国依然存在巨大贸易顺差和外汇资金大量流入问题，而且商业银行的外汇贷款远超过外汇存款。市场对人民币汇率长期升值预期没有改变。

汇率升值没有得到均衡点的另外一个标志是在长周期内（10-12年），人民币对欧元、日元汇率升值远低于对美元汇率，而我国从美国的进口在减少，对欧洲、日本等发达国家的进口在增加，出于增加国内市场供给，抑制通货膨胀乃至提高产品质量，改善环境的需求，我们需要增加对发达国家的技术、设备、工艺等引进，而美国有严格限制，其他国家少，汇率升值的不均衡，抑制了对技术、设备的进口，不利于经济转型升级。

四．人民币波幅扩大后会刺激出口吗？

人民币汇率扩大波幅，对出口起不到实质性的改善作用。主要是因为我国贸易面临的外部大环境发生了变化。

欧美经济复苏对中国出口的提振有限。过去三年美国通过大数据革命、页岩气革命和3D打印技术、制造业的回归，经济增长得到恢复。美国经济复苏，我国对美国出口增加并无多大机遇。今年1-2月，我国对美国出口只增长了1.4%。1-2月对欧盟的出口增长了4.3%，主要是对德国（8.1%）、法国（7.4%）、英国（11.8%）出口高增长所导致，而对其他国家出口增长比较低，甚至是负增长。对欧洲的贸易增长，属于恢复性的，不具有可持续性，除非我国从其进口大幅度增加。

就出口来说，无论是发达经济体，还是新兴市场经济体，我国对其出口存在两极分化现象：有出口高增长国家，也有出口低增长乃至负增长国家，这与当前世界经济的总体格局基本吻合。2014年1-2月出口低增长国家或经济体的出口占我国全部出口比重高达32.3%，而高增长国家的比重占26%左右。今年1-2出口高增长的国家，往往是去年出口增长比较低的国家。而对前期已经高增长的国家，其出口趋向缓和、低增长乃至负增长，这说明一个国家对我国产品的需求有总量约束，这种情况同样出现在发展中国家或新兴经济体。

此外，近年美欧各自积极推进国家与国家之间的双边自由贸易协定，未来发达国家之间经贸往来将进一步加深，美国、欧洲与中国的市场争夺更明显，中国对外贸易面临的贸易保护和摩擦也越来越多。况且，中国出口基数太大，金融危机以后，年均增长10%左右，2013年开始下降到10%以下，以后年度出口增加超过1600-2000亿美元很艰难，这是一个长期趋势。

事实上，1979-1993年的汇率持续贬值没有导致贸易转型升级，而汇率升值起到了一定作用，汇率升值没有抑制出口增长。2005-2013年人民币对美元累计升值超过30%，但贸易顺差持续保持高水平，出口增长也远高于世界平均水平，越往后，超过平均水平的比率越低。2005年汇率改革之前曾经认为纺织业只有2%-3%的利润，难以抵御人民币升值的冲击，但事实上，人民币大幅度升值以后，纺织业依然有竞争能力。2010年上半年，机械行业提出只有1.5%—2%的利润，不堪承受汇率3%以上的升值，但在人民币升值最快的2010年，机械出口大增，最近几年，机电产品是增长最快的行业。