CEO张俊详解高估值背后： 利率与服务费的“楚河汉界”

  十年磨一剑，美国东部时间2017年11月10日，拍拍贷（NYSE: PPDF）IPO钟声正式敲响。中国首家网贷平台拍拍贷正式登陆美国纽约证券交易所。

上市当天，拍拍贷以13.3美元开盘，早盘一路走高至14.63美元，涨幅一度超过10%，随后震荡下行，收盘报13.08美元，微涨0.62%。至此，拍拍贷本次融资总额达2.7亿美元，其中包括公开发行股票融资2.2亿美元和向新鸿基私募融资5000万美元。

截至目前，已有五家互联网金融公司成功在美上市，拍拍贷上市当日，五家互联网金融平台均以股价上扬收盘，其中信而富涨幅达到10.79%。

2007年，拍拍贷作为中国第一家在线网络借贷平台成立，在网络借贷普及、大数据渗透、监管政策波动趋严等复杂的环境中，实现赴美IPO，在中国的网络借贷平台中具有一定的示范作用。

拍拍贷CEO张俊在IPO挂牌后接受第一财经等媒体采访时，详细阐释了拍拍贷业务量以及利润爆发性增长的背后原因。

缘何促成高估值

Wind数据显示，截至拍拍贷上市当日，已在美上市的四家互联网金融公司市值中，趣店市值达到90.80亿美元最高，宜人贷为25.52亿美元，信而富和和信贷分别为6.04亿美元和6.09亿美元。按照拍拍贷收盘市值39.19亿美元计，几乎相当于1.5个宜人贷，是信而富及和信贷市值的6.5倍。

支撑拍拍贷高估值背后的是首次披露的业务数据，飞速增长的营业收入和净利润数据。

招股说明书数据显示，2015年拍拍贷净亏损7214万元，时间转入2016年拍拍贷便扭亏为盈，实现净利润5.02亿元，截至2017年6月30日，今年上半年拍拍贷的净利润更是达到10.49亿元，为2016年全年的两倍。呈现相似增长曲线的还有营收总额，从2015年的1.97亿元快速增长至2016年的12.09亿元，今年上半年的营收总额同样高速增长至17.33亿元，超过此前两年的营收总和。

这样的增长趋势在2017年第二季度表现的尤为明显，并同P2P网贷行业呈现了截然相反的走势。第三方数据显示，从整个行业成交量来看，二季度行业环比成交量仅增长6.4%，而拍拍贷二季度成交量达到165亿元，环比增长56.5%。

对于拍拍贷的业务量以及利润的爆发性增长，张俊在IPO挂牌后接受第一财经记者等媒体采访时表示，背后有三个原因。第一，拍拍贷多年保持科技投入，在过去三轮私募融资大比例的投入科技研发当中。“互联网科技公司规模达到一定阶段，技术带来效率的提升会出现指数级增长。”张俊表示，持续的技术投入和技术积累，可以让平台在风险水平稳定的情况下，让更多用户获得成交，在这一流程中，人的参与越来越少，效率不断提升，这才是实现盈利最根本最核心的因素。

第二，市场成熟度增强。用户对于线上消费信贷产品、投资理财方式进一步接纳。第三，自银监会出台针对P2P网贷行业的监管细则后，逐步有从业者退出市场，将部分流量导入拍拍贷平台，平台得益于市场整合。

主营业务规模快速扩张、业务收益率较高，也是拍拍贷在过去十年积累的成绩。数据显示，拍拍贷2017年上半年的成交量达到270亿元，相比2016年同比增长超过3倍。

四类贷款构成平台主营业务

具体而言，拍拍贷资产端共有四类产品，分别为标准贷款、现金贷、消费贷款以及其他贷款。招股书显示，2017上半年，该四类产品在拍拍贷平台上的成交量占比分别为标准贷款81.1%、现金贷11.3%、消费贷款2.6%，以及其他贷款4.8%。

对此，张俊表示，拍拍贷的核心业务是期限为1～12个月，贷款额度在500～30000元的标准贷款；近期被市场广泛关注的，期限为1～6周，可展期1～4周，额度在100～3000元的现金贷产品占比仅为11.3%。同时，根据拍拍贷与线下零售商建立的O2O贷款生态系统，为客户提供二类购买电子产品的消费分期贷款，虽然消费分期已经成为近年电商引入的主流金融产品，但在拍拍贷平台上却仅占比2.6%。

“2016年现金贷爆发，很多企业大规模盈利，”张俊表示，拍拍贷2014年交易量为13亿元，2015年为50亿，2016年为180亿，这样的增长曲线在拍拍贷内部并不觉得惊奇，2013年、2014年每年交易量已经有2、3倍的成长。“2015年、2016年行业获客成本水涨船高，拍拍贷的获客成本却逆向而行，获客成本大幅下降，体现到盈利上就是大幅增长。”张俊对第一财经记者明确表示，虽然在2015年尚未盈利，但当时的拍拍贷有能力可以选择盈利。

拍拍贷针对平台上不同产品收取服务费标准不尽相同，但可以肯定的是，伴随交易规模的上升，服务费收入构成了拍拍贷主要营收。

招股说明书显示，拍拍贷服务费分为贷款服务费、贷中服务费以及其他收入。随着近年交易量的爆发增长，根据不同借款人风险定价的贷款服务费，已经占到拍拍贷2017年上半年毛收入的75%以上。

与之相伴，拍拍贷在过去三年小幅上调了平台向借款人收取的服务费率，从2015年的6%、2016年的6.4%，上调至2017年上半年的6.2%。假设服务费每提升一个百分点，营收基础上则利润增长一个点。

利率与服务费的“楚河汉界”

服务费率的变动再次引发市场上对于平台借款费率的争议。其实，自P2P网贷发起之时，对于借款费率的讨论便从未停止。

市场讨论质疑的核心在于平台“费率”是否超过36%。36%利率上限源于《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》第二十六条，其中规定了“24%”、“36%”两档年利率，24%以下的利息受法律保护，24%-36%之间的利息为自然债务，36%以上的利息约定无效。

值得注意的是，在民间借贷及借贷合同中，“利率”对应“利息”，并未包含所谓的“其他费用”。同时从相关法规及互联网金融专项整治规范来看，也并没有“综合融资成本”，以及将平台服务费纳入36%利率这样的算法。

利率与服务费存在明确的“楚河汉界”，并非简单的“利率概念”扩展。以拍拍贷的主力产品标准贷款产品收取的贷款费用为例，根据借款人的风险定价，收取包括出借人的利息、贷款服务费以及质保基金费。而现金贷和标准贷款不同，按日计算利率、服务费率和质保基金费率。

银监会等四部委在2016年8月17日发布的《网络借贷信息中介机构业务活动管理暂行办法》中明确了网贷机构的功能在于“为借款人与出借人（即贷款人）实现直接借贷提供信息搜集、信息公布、资信评估、信息交互、借贷撮合等服务”，同时也在第二十条明确规定：“借款人支付的本金和利息应当归出借人所有。网络借贷信息中介机构应当与出借人、借款人另行约定费用标准和支付方式。”

由此可见，“利息归利息”，“服务费归服务费”，并非见费即息。

以金融服务为目的，实施资金供需间撮合业务的拍拍贷，为降低单体成本，根据风险定价针对不同借款人，对于后期服务费率的计算也不尽相同。而这一辅佐工具正是自2014年就已经推出的“魔镜系统”。张俊对第一财经记者表示，为快速有效识别信用进行风险定价，魔镜系统正在加速优化。“五年前我还知道用的什么模型，现在这个模型已经非常复杂，有一个很庞大的团队在做。”张俊说。

在张俊看来，业务成本下降的核心是转化环节不断优化和提升的结果，单个用户获取成本下降。“平台的新用户群体，2017年前九个月三分之二的成交量来自重复用户。”张俊说。招股说明书也显示，拍拍贷重复借贷率已经从2016年的55.6%提升至2017年的67.4%。
（清远编辑：hh）